高盛：予珍酒李渡“买入”评级 预计下半年市场复苏更明显



　　高盛发布研报称，对珍酒李渡（06979）给予买入评级，基于2026年预期市盈率14.5倍进行折现（相对于A股平均市盈率的基准倍数给予25%的折价），得出12个月目标价为8.08港元。4月8日，该行在香港邀请了珍酒李渡的首席财务官与投资者进行交流。总体而言，管理层对近期零售需求的复苏仍持谨慎态度，同时寻求由持续高端化和区域渗透驱动的长期增长机会。

　　高盛主要观点如下：

　　近期动态

　　3月，管理层注意到，由于春节后存在一些补货需求，经销商的订单有所增加，但年初至今尚未观察到明显的零售需求复苏。对公司来说，春节期间的销售基数也较高。全年预期管理层仍设定营收同比持平的目标，同时期望净利率能有温和提升。从半年度来看，管理层预计2025年上半年销售额不低于2024年下半年，且2025年下半年也可能会环比有所改善。区域表现2024年，公司在贵州市场的销售额仍同比增长两位数，河南市场保持稳定，湖南市场也进展顺利，而山东市场表现略为滞后。基酒储存能力到2025年底，公司的基酒储存量将达到约12-13万吨，这将是支持长期增长的宝贵资源，潜在销售价值达400-500亿元人民币。

　　零售需求和运营动态

　　3月，由于春节后的补货需求，经销商的订单有所增加，但年初至今零售需求尚未明显复苏。自2024年6月以来，需求疲软的态势一直持续，管理层认为目前行业内经销商的信心依然较低。因此，公司不打算给渠道施加太大压力，并严格控制渠道返利，以保持批发价格基本稳定，包括自去年起暂停消费者扫码领红包活动。今年，公司还将逐步开拓宴会市场，可能会借助珍10产品。

　　2025年展望

　　管理层期望实现半年度环比改善，预计2025年上半年销售额不低于2024年下半年，2025年下半年大概率也将保持基本稳定或有所改善。2025年全年，管理层仍目标营收同比持平，净利率温和提升。高端白酒部门仍将追求双位数的销售增长，李渡品牌将在2025年继续成为增长驱动力。据管理层称，如果地方政府债务问题在全年能取得更多积极进展，刺激商业活动恢复，公司将有更大的增长空间。管理层表示2025年的员工持股计划（ESOP）尚未确定。区域重点公司将继续聚焦五大重点区域市场。2024年，公司在贵州市场的销售额同比增长两位数，河南市场保持稳定，湖南市场进展顺利，山东市场表现略为滞后。广东也是高端白酒和珍30产品线主要聚焦的关键市场。

　　产能和资本支出

　　到2025年底，公司的基酒储存量将达到约12-13万吨。若按照2024年珍酒的平均售价（即约36.5万元/吨）计算，潜在销售总值可达400-500亿元人民币。展望未来，管理层预计从2027年起资本支出将逐渐减少。

　　主要风险：白酒行业的监管风险可能对业务产生不利影响；竞争加剧可能会降低盈利能力；宏观经济和行业的不确定性可能导致渠道去库存和批发价格下跌；主要生产区域的环境污染和潜在自然灾害可能带来经营风险；存在潜在的利益冲突。